导火索：日元急剧升值后的加息和不动产融资控制

　　王涌：日本经历泡沫经济破灭后陷于长期经济低迷，两位都亲历其中。对泡沫破灭您是如何看的呢？

　　五味广文：日元急速升值后，发生了被称为“日元升值不景气”的现象，日本政府从上世纪80年代后期开始采取了刺激经济的政策。其中最重要的内容就是日本银行(央行)确立了低利率金融政策。低利率政策的结果虽然向市场中供给了大量的流动性，但是由于这并没有有效地与设备投资及个人消费进行结合，造成了市场中过剩流动性的产生。其结果就是不动产价格、股价等开始不断上涨。也就是说，过剩流动性进入资产市场导致了泡沫经济的产生。

　　当年，对于中央银行是否应该介入资产价格的上涨，并无定论。一般认为，如果仅限于通常性物价上涨的话，就不应该介入。

　　王涌：那么后来就产生了泡沫经济，并破灭了。请您谈谈破灭的导火索，以及当时您处于一个什么样立场，面对怎样一个状况？

　　五味广文：日本泡沫经济破灭最初的导火索应该是1989年法定利率的上调。这是在泡沫所带来的经济过热的一个特定的情况下，不得已而采取的政策。当时的流动性大量过剩膨胀，整体经济出现了过热现象。控制这种状况的传统政策做法就是提高利率。这是第一个导火索。

　　另外一个导火索，是发生在翌年也就是1990年原大藏省通过行政指导，采取向不动产融资的总量控制政策。这个政策要求银行将不动产融资的增长率，控制在贷款总体增长率以下，也就是对特定的行业进行融资控制。这导致了不动产交易规模的急速萎缩；接下来就是不动产价格的开始下跌；然后就是以“土地炒作”，即不以土地价值而是单纯地通过重复土地价格波动的交易获利的不动产企业出现大规模破产倒闭。这就产生了不动产价格回归本来经济价值的现象，不动产价格急速走跌。

　　这种状况的持续，直接结果就是接受不动产担保进行融资的银行的担保价值的下跌；另外，银行融资的不动产企业经营恶化，就导致了银行不得不增加大量的准备金。造成的结果就是，银行的借贷能力下降，不仅仅是不动产业向其他产业的融资规模也被迫缩小，引起了经济景气的快速恶化。这应该是第二个导火索。

　　王涌：应该说作为一般金融政策1989年提高法定利率是正常的，而通过行政指导的方式对不动产融资进行控制，也就是说打了一个“定位球”，是否可以理解当时不动产的价格高涨已经成为了一个严重的社会问题了？

　　五味广文：正如您所说的那样。当年，在大城市比如说东京居住的工薪阶层如果想买一户独门独院的住宅的话，要支付相当年收入十倍到二十倍的房款。再者当时土地价格飞涨，以土地为投机对象的买卖交易时有发生，这种现象成为社会问题。那么投资所需资金是谁提供的呢？银行，银行发放的贷款。对此，政治家们发起了对不动产借贷进行限制的讨论，这正因为将不动产价格高涨视为社会问题。

　　教训一：未能及时阻止日元升值和金融机构破产

　　王涌：泡沫破灭后，日本进入了长期低迷时期。根据你们的事后的总结，有哪些事情如果当时这样做了可能会更好些，而却没有做到，从这个观点请您谈一谈。

　　榊原英资：泡沫破灭之初，发生的现象就是日元升值，上世纪90年代期间日元全面走高。实际上，在1995年日元对美元突破了80日元。我记得当时进行了相当程度的干预，以此遏制日元的继续升高。

　　所以，对于这种日元升值不景气问题，当时如果再提早些采取对策的话就好了。我是从1995年开始担任国际金融司司长的，当时日元涨到了高峰，对此进行了非常强烈的干预，虽然有所回落，但是1993年和1994年的干预并没有收到什么效果。日元不断地升值，导致经济状况不断恶化。这些是第一个方面。

　　第二个方面就是，在1997年和1998年，日本的金融系统出现了崩溃。山一证券、北海道拓殖银行、日本债券银行、日本长期信用银行相继破产倒闭，这在日本是前所未有的。

　　当时，大藏省的银行司和证券司负责处理该问题。是否应该死保金融机构，在当时是一种艰难的抉择。我想作为一种结果，当时如果死保的话可能会更妥当些，这也是一种合理的判断。

　　但是，如此问题全面爆发的情况下，就需要注入财政资金，有必要对银行进行救济。现在看来当时如果通过财政投入的方式进行救济的话，可能效果会更好些。

　　王涌：当时不得不采取令银行倒闭的政策，即在那之前通过各种方式进行救助得以维继，之后却紧急地转变政策，其中原因是什么呢？请您从政策的角度谈一谈。

　　榊原英资：我想应该说存在各种原因，是一个复合型的原因。其一，当然是当时对大藏省也就是现在的财务省的批评不断升级。

　　王涌：是来自国内的吗？

　　榊原英资：对，是国内的。被称为“招待丑闻，来自银行等金融机构的招待”。

　　王涌：是来自国民的批评吗？

　　榊原英资：是的，那个时期媒体对大藏省进行了猛烈的抨击。批判“招待丑闻”主要是由于其造成了大藏省与银行的利益共谋。从这个意思上讲，对于主管部门来说就很难决策去救助银行，当时存在着这样一个背景。如果没有这样问题存在的话，估计一定会出手救助吧。

　　在那个时期，如果整个金融系统不出现问题的话，如果使一家银行倒闭就能解决问题，肯定存在让一家银行倒闭的选择。结果呢，正相反，问题不断恶化，蔓延到了几家金融机构，金融系统出了问题。确实存在着复合型的原因，当时确实不应该让银行破产。

　　正是这样，因为大藏危机，大藏省在决策上无力而为。以上是其中的一个原因。

　　王涌：那么你们当时没有注意到这样一个复合构造的问题吗？

　　榊原英资：嗯，当时对于保护银行系统的重要性，确实存在着认识上薄弱，虽然，大藏省已经意识到问题的严重性。可是，由于批判喷涌而出，大藏省也就没法子贯彻自己的方针了。

　　五味广文：致使危机发生的原因之一，就是未能正确地认识金融机构的不良债权，并拖延了对其的解决，结果导致事态难以挽回，巨大的损失一时间表面化。

　　如果当时金融机构能够诚实地反复地采取相关动作，比如随时掌握经济变化的状况，准确把握融资债务人的财务情况，全面测算可能出现呆账、贷款无法回收的风险程度，并进行必要的准备金积累，通过补充资本确保所需资金来源等等，事态就不至于发展到如此之大。